Investitionsvorhaben im In- und Ausland ­werden teilweise immer komplexer und damit auch die Ansprüche an flexible Kapitalgeber. Projektfinanzierungen eignen sich unter bestimmten Voraussetzungen dazu, anspruchsvolle Unterfangen und langjährige Pläne zu verwirklichen – insbesondere, wenn ein ausländischer Markt zu erschließen ist. Doch was genau verbirgt sich hinter dem Begriff „Projektfinanzierung“? Was ist bei der Strukturierung einer solchen Finanzierungslösung zu beachten? Welche Risiken sollte man im Blick haben?

Von Mirko Sedlacek, Director Energie & Umwelt, KfW IPEX-Bank

Die klassische Unternehmensfinanzierung zeichnet sich dadurch aus, dass die finanzierenden Banken einem Unternehmen Fremdkapital zur Verfügung stellen, ohne hierbei notwendigerweise ein konkretes Investitionsvorhaben im Blick zu haben. Es kommt auf die Kreditwürdigkeit des Gesamtunternehmens an, die sich in einem Rating ausdrückt. Bei Projektfinanzierungen stellen die Banken dagegen allein auf die erwarteten Zahlungsmittelrückflüsse (Cashflow) des finanzierten „Projekts“ ab. Die Realisation und den Betrieb des Vorhabens übernimmt eine eigens zu diesem Zweck gegründete „Projektgesellschaft“. Ein Rückgriff auf die Investoren ist dadurch entweder gar nicht oder nur noch eingeschränkt möglich.

Fremdkapitalgeber ermitteln auf Basis der Cashflows die wirtschaftliche Tragfähigkeit und die Verschuldungsobergrenze des Projekts. Darüber hinaus determinieren die erwarteten Kapitalrückflüsse sämtliche Aspekte der Finanzierungsstruktur sowie der Vertragsgestaltung des Vorhabens. Aufgrund der alleinigen Fokussierung auf die vom Projekt erwirtschafteten Cashflows bildet das grundlegende Risiko einer Projektfinanzierung die Abweichung der tatsächlichen Zahlungsströme von den erwarteten Zahlen.

Eine detaillierte Risikoanalyse und -quantifizierung ist im Vorfeld unerlässlich und sollte mit dem Ziel durchgeführt werden, alle Interessen der beteiligten Akteure auf den Erfolg des Projektes auszurichten. Innerhalb des Kreises aller am Projekt Beteiligten – Investoren, Banken, Versicherer, Anlagenlieferanten und -betreiber – sowie der Projektgesellschaft selbst wird deshalb angestrebt, Risiken auf jene Teilnehmer zu übertragen, die mit diesen am besten umgehen können.

Für Investoren ist der bedeutende Vorteil einer Projektfinanzierung die eigene begrenzte Haftung. Kredite und Risiken aus diesem Investitionsvorhaben sind separiert von der restlichen Unternehmenssituation ausgelagert. Darüber hinaus profitieren Eigenkapitalgeber von den klar definierten Risikoverantwortlichkeiten, die auf ihrer Seite zu einer Risikoreduzierung im Vergleich zu einer traditionellen Finanzierungsform führen können.

Grundsätzlich ist der Beginn einer Projektfinanzierung in der Investitionsentscheidung eines Unternehmens begründet. Möglicherweise hat der Investor bereits einige Jahre Vorarbeit in sein Projekt gesteckt, Genehmigungen eingeholt, Partner für den Bau und den Betrieb ausgewählt und nach zumindest vorläufiger Abwägung seiner Renditeerwartung die Entscheidung getroffen, das Vorhaben tatsächlich zu realisieren. Vielleicht hat der Investor auch ein baureifes Projekt erworben und möchte dies nun in die Umsetzung bringen. Dies ist nun auch der richtige Zeitpunkt, potentielle Kreditgeber anzusprechen. Die Auswahl der Bank(en) kann sich nach dem vorliegenden Know-how mit vergleichbaren Projekten oder in dem Projektland richten, nach gemein­samen positiven Erfahrungen bei früheren Projekten und natürlich nach der Attraktivität der angebotenen Finanzierungskonditionen. In der Praxis findet sich zumeist eine Kombination aus all diesen Faktoren.

Hat man sich mit seinem Finanzierungspartner über die Konditionen geeinigt und diese in einem Term Sheet fixiert, geht es in medias res. Nachdem die Banken mit ihrer Finanzierung nur auf das Projekt selbst abstellen, müssen dessen Risiken detailliert geprüft werden – diese Prüfung nennt man auch Due Diligence. Das Projekt wird dabei aus rechtlicher, technischer, wirtschaftlicher und auch sozialökologischer Sicht beleuchtet und auf seine Robustheit geprüft. Die KfW IPEX-Bank legt als Finanzinstitut mit hohem gesellschaftlichem und umweltorientiertem Verantwortungsbewusstsein bei der Kreditvergabe besonderen Wert auf die Einhaltung internationaler Umwelt- und Sozialstandards, die bei der Realisation eines komplexen Investitionsvorhabens nicht gefährdet sein dürfen.

Während der Investor seinen Blick primär auf die Rendite des Vorhabens richtet, interessiert die Bank neben ihren Zins­erträgen die Stabilität der Finanzierung. Anhand des Schuldendienstdeckungsgrades ist sichtbar, wie viel Puffer auch bei unerwarteten oder gar gegenläufigen Entwicklungen für die Be­dienung der Finanzierung vorhanden ist. Die Höhe des Finanzierungsvolumens sowie die Finanzierungslaufzeit spielen hier eine entscheidende Rolle. In manchen Branchen hat sich etabliert, nicht mit starren Eigenkapitalquoten zu arbeiten, sondern anhand der erwarteten Erträge und der gewünschten Schuldendienstüberdeckungen die Verschuldungskapazität rechnerisch zu ermitteln. Im Rahmen der Strukturierung kann an vielen Stellschrauben gedreht werden, um die Interessen der Finanzierungsparteien auf einen Nenner zu bringen. Laufzeit, Finanzierungskonditionen, Sondertilgungen, Einbindung von Fördermitteln sind neben der Verschuldungskapazität wichtige Parameter.

Durch die Fokussierung auf die Erlössituation des Projektes, die Erfahrung und Qualität der mit der Umsetzung betrauten Unternehmen und weniger auf die Bilanzstärke des Investors können auch mittelständische Firmen ökonomisch sinnvolle Projekte zur Umsetzung bringen. Der Eigenkapitalanteil an der Gesamtfinanzierung muss natürlich geleistet werden, aber letztlich entscheidet die Güte des Projekts. Gerade im Bereich Erneuerbare Energien lässt sich dies gut in der Praxis nachvollziehen. Studien gehen davon aus, dass aktuell mehr als 40% der Vorhaben aus dem Bereich Erneuerbare Energie mit Hilfe einer Projektfinanzierung umgesetzt werden. Gerade der Bereich Onshorewindenergie zählt hier zu den etablierten Feldern. Durch die Verfügbarkeit von Projektfinanzierungen hat sich über Jahre in Deutschland eine Betreiberstruktur entwickelt, die neben größeren Energieversorgern auch mittelständischen Unternehmen einen dauerhaften Markteintritt ermöglicht hat.

Auch außerhalb der deutschen Grenzen kann die Projektfinanzierung eine geeignete Lösung für alle Beteiligten sein. Gemeinsam mit dem mittelständischen deutsch-schwedischen Unternehmen SVEVIND hat die KfW IPEX-Bank bereits Ende 2009 den Markteintritt in den schwedischen Windenergiemarkt vollzogen. Ein Gesetz zur Förderung der Windenergie wurde in Schweden bereits 2003 umgesetzt, unter dem Betreiber neben der Vermarktung des Stroms z.B. an der skandinavischen Börse Nordpool grüne Zertifikate erhalten. Finanzierungsseitig war der schwedische Windenergiemarkt seinerzeit jedoch noch ein junger Markt. Gerade einmal 1.000 MW installierte Leistung standen den rund 25.000 MW in Deutschland gegenüber, und lediglich ein einziges Vorhaben war auf Basis einer Projektfinanzierung umgesetzt.

Die Grundlage für eine erfolgreiche Zusammenarbeit hat SVEVIND in mehrjähriger Vorarbeit gelegt. Bereits seit Ende der 90er Jahre ist das Unternehmen in Schweden aktiv und hat in den Regionen Västerbotten und Norbotten Projektvorhaben vorbereitet. Die hervorragenden Windverhältnisse in einigen Teilen Nordschwedens und damit auch am Standort des Projektes wurden über mehrere Jahre durch ein umfangreiches Windmessprogramm unter Einsatz von mehreren bis zu 150 m hohen Windmessmasten nachgewiesen. Als Partner für den Betrieb und die Lieferung der Windenergieanlagen konnte zudem ein deutscher Exporteur gewonnen werden.

Als geeignete Finanzierungsstruktur wählte SVEVIND bereits frühzeitig eine Projektfinanzierung. Nachdem damals jedoch noch kaum Transaktionen im schwedischen Markt auf Projektfinan­zierungsbasis umgesetzt waren, war der Blick auf Erfahrungswerte im Markt nicht möglich, der Griff in den Werkzeugkasten also notwendig.

Gemeinsam führten Investoren und Bank eine intensive Due Diligence durch. Die Eignung der Anlagen bezüglich der klimatischen Bedingungen in Nordschweden wurde geprüft. In Diskussionen mit verschiedenen Experten wurden Annahmen für die langfristigen Preisentwicklungen für die Strom- und Zertifikateerlöse erarbeitet. Auf dieser Basis wurde in Kombi­nation mit verschiedenen Szenarien für den Windenergieertrag letztlich die Verschuldungskapazität – also die maximale Höhe der Fremdfinanzierung – berechnet. Stromabnahmeverträge wurden flexibel in die Struktur eingebettet, um Interessen der Eigen- und Fremdkapitalgeber gleichermaßen zu berücksichtigen. Um ein attraktives Finanzierungspaket zu schnüren, wurden zudem zinsgünstige Refi­nanzierungsmittel des Erneuerbare-Energien-Programms der KfW Bankengruppe eingebunden, die unter bestimmten Umständen auch im Ausland einsetzbar sind.

Der Markteintritt in Schweden ist SVEVIND zusammen mit der KfW IPEX-Bank geglückt. Ein stabiler Rechtsrahmen und gute regulatorische Rahmenbedingungen unterstützen die Aktivitäten. Seit dem ersten Vorhaben wurden von SVEVIND und der KfW IPEX-Bank in Zusammen­arbeit mit weiteren Partnern weitere Erneuerbare-Energien-Projekte in Schweden finanziert, das letzte 2012. Aktuell befinden sich zwei weitere in der Strukturierung.

Projektfinanzierungen sind sicherlich komplexe strukturierte Finanzierungsformen und bedürfen oft monate-, wenn nicht gar jahrelanger Vorbereitungen, Absprachen, Prüfungen und immer wieder neuer Ideen aller Beteiligten. Die Vorteile einer solchen Finanzierungsstruktur liegen jedoch auch deutlich auf der Hand. Jeder Investor oder Anlagenexporteur ist deshalb gut beraten, sich mit Hilfe eines erfahrenen Finanzpartners die Möglichkeiten einer solchen solide und kreativ ausgestalteten Finanzierungsform aufzeigen zu lassen. Denn in einem gut aufgestellten Team lässt sich manch umfangreiches Projekt überhaupt erst stemmen – und letztendlich in ein erfolgreiches und nachhaltig etabliertes Vorhaben in einem vielversprechenden Markt umsetzen.

Textkasten: Projektfinanzierung von Windenergieprojekten im Exportkontext

Bei der Erschließung neuer Märkte kann eine Projektfinanzierung mit Exportabsicherungs­instrumenten kombiniert werden. Im Bereich Windenergie unterstützen Euler Hermes aus Deutschland oder die dänische EKF bereits seit Jahren heimische Anlagenhersteller mit Exportkreditversicherungen. Aber nicht nur für die Anlagenexporteure, auch für die Investoren kann dies eine sinnvolle Möglichkeit zur Einwerbung attraktiver Finanzierungen sein. Die KfW IPEX-Bank hat beispielsweise 2005 das erste kommerzielle Windenergieprojekt in Taiwan als Projektfinanzierung unter Einbindung einer Hermesdeckung strukturiert.
Zwei mittelständische deutsche Investoren und ein norddeutscher Anlagenlieferant konnten sich mit dieser Finanzierung einen neuen Markt erschließen. Im vergangenen Jahr wurde bereits das fünfte Folgeprojekt mit den gleichen Partnern umgesetzt. Auch in Kanada oder in Uruguay – beides noch junge Märkte für Windenergie – arbeitet die KfW IPEX-Bank derzeit an Finanzierungen mit europäischen Exporteuren unter Einbindung von Exportkreditver­sicherungen.

Kontakt: mirko.sedlacek[at]kfw.de

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